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发布日期：2026-07-18 07:38    点击次数：63

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清源科技股份有限公司关联债券 中鹏信评【2025】追踪第【1113】号 01                 信用评级阐发声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成托福相关外，本评级机构及评级从业东谈主员与评级对象不存 在职何足以影响评级步履寥落、客不雅、公谈的关联相关。 本评级机构与评级从业东谈主员已履行遵法探听义务，有充分原理保证所出具的评级阐发撤职了确实、客不雅、 公谈原则，但分歧评级对象过火关联方提供或已认真对外公布信息的正当性、确实性、准确性和齐全性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级轨范和责任要领对评级后果作出寥落判断，不受任何组织或个东谈主的影响。 本评级阐发不雅点仅为本评级机构对评级对象信用景象的个体主张，不算作购买、出售、抓有任何证券的 建议。本评级机构分歧任何机构或个东谈主因使用本评级阐发及评级后果而导致的任何耗损负责。 本次评级后果自本评级阐发所注明日历起顺利，有用期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续时代变更信用评级。本评级机构请示报 告使用者应实时登陆本公司网站情切被评证券信用评级的变化情况。 本评级阐发版权归本评级机构系数，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除托福评级合同商定外， 未经本评级机构书面欢喜，本评级阐发及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务步履或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司 评级后果                                评级不雅点                                     ?     本次等第的评定是推敲到：清源科技股份有限公司（以下简称“清                   本次评级       前次评级                                           源股份”或“公司”，股票代码：603628.SH）仍聚焦光伏支架的研 主体信用等第                  A+     A+         发、想象、分娩销售及光伏电站开发运营等业务，其中光伏支架产 评级瞻望                    贯通     贯通         品可稳定光伏系统全场景应用需求，2024 年抓续鼓励大家化政策布 清源转债                    A+     A+         局，在澳大利亚散播式光伏支架商场链接保抓率先的市占率，且在                                           英国与德国的户用散播式光伏支架市占率亦居行业前线。同期，中                                           证鹏元也情切到，在大家光伏新增装机容量增速大幅放缓的布景                                           下，公司业务获取面对挑战，此外，公司光伏支架销售区域仍主要                                           聚合在国外商场，2024 年盈利水平受澳大利亚及欧洲等商场销售收                                           入减少及汇兑耗损加多等影响而大幅下跌，应收账款光显占用营运                                           资金，且需情切其回款情况，以及钢材、铝材等主要原材料价钱波                                           动给公司带来成本管控压力等风险身分。 评级日历                                         技俩              2025.3     2024     2023     2022                                         总金钱              31.47     30.52    24.87    22.62                                         归母系数者职权          13.03     12.78    12.44    10.99                                         总债务              13.58     13.37     8.81     8.39                                         营业收入              3.61     19.19    19.36    14.42                                         净利润               0.32      0.91     1.69     1.09                                         谋划步履现款流净额         -0.27     1.84     0.54     1.22                                         净债务/EBITDA           --     3.94     2.61     2.19                                         EBITDA 利息保险倍数        --     9.24    13.97     7.91                                         总债务/总成本         50.89%    51.00%   41.33%   43.12%                                         FFO/净债务              --   14.32%   27.91%   25.63%                                         EBITDA 利润率           --   12.69%   13.88%   15.46% 接洽形式                                    总金钱酬金率               --   5.26%    9.39%    7.76%                                         速动比率              1.23      1.32     1.46     1.49  技俩负责东谈主：朱小万                              现款短期债务比           0.53      0.61     0.57     0.89  zhuxw@cspengyuan.com                   销售毛利率           22.27%    21.26%   22.58%   22.71%                                         金钱欠债率           58.35%    57.90%   49.73%   51.08%  技俩组成员：邹火雄                          贵寓起首：公司 2022-2024 年审计阐发及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元                                     整理  zouhx@cspengyuan.com  评级总监：  接洽电话：0755-82872897 正面 ?    公司依托光伏支架全场景居品矩阵与大家化政策布局，抓续自如其中枢商场竞争上风。公司算作一家以光伏支架系      统为中枢驱动的光伏灵敏动力玄虚处罚决议供应商，其支架居品可稳定光伏系统全场景应用需求。在国外商场，公      司业务仍聚焦于澳大利亚与欧洲，其中公司在澳大利亚散播式光伏支架商场占有率稳居首位；在英国与德国，其户      用散播式光伏支架商场份额亦位居行业前线。同期，2024 年公司光伏支架居品在国内商场的销售收入抓续增长。 情切 ?    大家光伏行业增速放缓，需情切公司业务获取情况。左证中国光伏行业协会（CPIA）数据，2024 年大家光伏新增装      机容量增速大幅下跌，乐不雅情况下，料到 2025 年大家光伏新增装机容量同比增速链接承压；2024 年国内光伏新增装      机容量增速亦光显放缓，保守料到 2025 年出现下跌，给公司业务发展带来一定挑战。 ?    公司 2024 年盈利水平大幅下跌，需情切国外商场聚合风险及谋划治理风险。2024 年公司光伏支架境外售售收入占比      仍过半，其限制受澳大利亚及欧洲等商场销售收入减少等影响而有所下跌，重叠汇兑耗损加多等，导致当期公司净      利润同比大幅下跌。需情切，若国外商场尤其是澳大利亚散播式光伏商场徐徐趋于饱和，或光伏发电产业政策、经      营环境发生不利变化，以及国际贸易环境等激勉汇率剧烈波动，将对公司的收入和盈利产生不利影响。 ?    公司应收账款光显占用营运资金，需情切其回款情况。2024 年末公司应收账款抓续增长，仍主要为应收电网和电力      公司电费结算款及补贴款、客户光伏支架销售货款过火他客户的工程就业款等，其中应收可再活泼力电价补贴款回      收周期较长，且需情切国际地缘政事打破等对国外客户回款可能产生的影响等。 ?    需情切主要原材料价钱波动给公司带来的成本管控压力。公司光伏支架居品主要原材料为外购的铝型材、碳钢结构      件和不锈钢结构件等，2024 年以来，铝材料价钱抓续波动，钢材料价钱呈下跌趋势，由于公司从获取订单（或订立      价钱公约）到原材料采购有一定的周期，如若在此时代主要原材料价钱大幅高潮，而公司在与客户订立销售合同期      未充分推敲原材料价钱高潮身分，在与供应商谈判中又无填塞的议价才智，则会对公司盈利形成不利影响。 异日瞻望 ?    中证鹏元给以公司贯通的信用评级瞻望。咱们觉得公司将抓续真切光伏电站一体化支架系统及配套处罚决议的自主      研发，业务具有一定的发展空间。 同行相比（单元：亿元、%）                      振江股份             中信博           意华股份            缱绻                                                       公司                    （603507.SH）     （688408.SH）     （002897.SZ）     总金钱                    69.25           99.23            63.18        30.52     营业收入                   39.46           90.26            60.97        19.19     净利润                     1.79            6.45             1.52         0.91     销售毛利率                  19.86           18.63            18.76        21.26     时代用度率                  12.25            8.10            10.85        14.64     金钱欠债率                  63.65           55.39            60.76        57.90 注：1）以上各缱绻均为 2024 年度/2024 年末数据；2）时代用度率=（销售用度+治理用度+研发用度+财务用度）/营业收入。 贵寓起首：Wind，中证鹏元整理 本次评级适用评级设施和模子 评级设施/模子称号                                                                版块号 工商企业通用信用评级设施和模子                                                cspy_ffmx_2023V1.0 外部非凡支抓评价设施和模子                                                  cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级设施和模子已裸露于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及后果 评分要素     缱绻                 评分等第    评分要素      缱绻                       评分等第          宏不雅环境                 4/5             初步财务景象                          6/9          行业&谋划风险景象            4/7              杠杆景象                           6/9  业务景象                               财务景象            行业风险景象             3/5              盈利景象                           中            谋划景象               4/7             流动性景象                           4/7 业务景象评估后果                      4/7   财务景象评估后果                                  6/9          ESG 身分                                                                0  更正身分    要紧非凡事项                                                                0          补充更正                                                                  0 个体信用景象                                                                        a+ 外部非凡支抓                                                                         0 主体信用等第                                                                        A+ 注：各缱绻得分越高，暗意推崇越好。 本次追踪债券概况 债券简称      刊行限制（亿元）          债券余额（亿元）          前次评级日历           债券到期日历 清源转债                 5.00              5.00        2024-8-23             2031-4-8 一、 债券召募资金使用情况    “清源转债”召募资金缱绻3.32亿元用于散播式光伏支架智能工场技俩、0.18亿元用于动力筹备开 发中心技俩、1.50亿元用于补充流动资金。截止2025年6月27日，“清源转债”召募资金账户余额为 二、 刊行主体概况 至2025年3月末，公司注册成本和实得益本均为2.74亿元，当然东谈主HONG DANIEL（澳大利亚籍，担任公 司董事长兼总司理）过火一致行动东谈主清源国际有限公司（HONG DANIEL抓股76.56%）差别径直抓有公 司29.73%、1.66%的股份，共占公司总股本的31.39%，无质押、标记或冻结情况，HONG DANIEL仍为 公司控股股东及实质抑遏东谈主，股权结构见附录二。    公司业务定位未发生变化，仍所以光伏支架系统为驱动的光伏灵敏动力玄虚处罚决议供应商，业务 涵盖光伏支架系统的研发、想象、分娩和销售；光伏电站的投资、开发、EPC缔造及灵敏运维；光伏储 能居品的研发、分娩和销售。公司主要子公司如下所示： 表1 公司下属主要子公司财务缱绻情况（单元：万元）   子公司称号        总金钱           净金钱          营业收入         净利润         业务性质 清源香港             39,775.20    18,395.92    28,697.45     593.43       投资控股 清源易捷             36,434.88    21,373.83    31,864.73    1,983.06      工程施工 天津清源             33,420.80     5,169.62    27,117.79     642.29       分娩制造 包头固新能            26,650.76     9,471.73     3,061.48     624.17    电站缔造与运营 清源电力             25,306.01    24,557.35      233.17      -195.93      技艺就业 清源澳洲             20,885.97    14,107.80    29,387.78    1,268.92        贸易 注：1）上表数据为 2024 年/2024 年末数据；2）清源香港、清源易捷、天津清源、包头固新能、清源电力、清源澳洲的 全称差别为 Clenergy International (HK) Limited、清源易捷（厦门）新动力工程有限公司、清源科技（天津）有限公司、 包头市固新能光伏发电有限公司、清源电力有限公司、Kerry J Investment Pty Ltd.。 贵寓起首：公司 2024 年年度阐发，中证鹏元整理 三、 运营环境    宏不雅经济和政策环境 强国内大轮回，推动经济转型和高质料发展 坚韧脱手，稳住了商场预期和信心，上半年GDP同比增长5.3%，比客岁同期和全年均提高0.3个百分点。 本年铺张商场的推崇可圈可点，“两新”政策抓续发力，就业铺张活力提高，上半年社会铺张品零卖总 额也曾达到24.55万亿元，同比增长5%。“抢出口”和“抢转口”效应下，重叠近期中好意思贸易随便，出 口仍守护较强韧性。新动能在积聚，各地因地制宜发展新质分娩力，上半年高技艺产业加多值同比增长 一步作念强国内大轮回，以高质料发展的笃定性支吾外部不笃定性，料到全年经济方向能胜利完成。宏不雅 政策加速落实一揽子存量政策和储备增量政策，以支吾器二不匮。财政政策加速开销程度，抓续作念好 “两新”和“两重”责任，推动新式政策性金融器具落地实施。货币政策守护适度宽松，保抓流动性充 裕，降息降准仍可期，确认结构性器具的遵循，支抓科技翻新、就业铺张等。落实中央城市责任会议的 条件，更淘气度推动房地产商场止跌回稳，构建房地产发展新模式，缔造当代化东谈主民城市。纵深鼓励全 国和解大商场缔造，照章依规治理企业廉价无序竞争，调换企业提高居品品性，推动落伍产能有序退出， 情切关联行业的“反内卷”政策。   行业环境 机容量稳居世界首位，但新增装机容量增速呈现疲软态势   在大家淘气发展清洁动力以及光伏行业技艺抓续高出带动度电成本下跌的布景下，2024年大家光伏 新增装机容量保抓增长，但同比增速大幅下跌。左证中国光伏行业协会（CPIA）统计后果，2024年全 球光伏新增装机容量保抓增长，但增速大幅下跌，乐不雅情况下，料到2025年大家光伏新增装机容量同比 增速降至10%。细分商场来看，澳大利亚2024年光伏新增装机容量同比略有减少，且屋顶太阳能商场呈 现出放缓的趋势。由于俄乌打破激勉欧洲动力危急，欧洲列国纷纷出台饱读吹新动力发展的政策，光伏行 业举座需求抓续隆盛，2024年欧洲新增光伏装机容量同比增长3.19%至58.77GW。2024年日本全年新增 光伏装机容量为2.60GW，同比增长2.92%；2025年2月，日本政府发布第7次中历久动力基本谋划，提议 到2040财年兑现可再活泼力在世界电力结构中占比为40%-50%，较2023财年的22.9%大幅提高，使可再 活泼力成为动力系统中枢。中东方面，MESIA在《2024年光伏瞻望阐发》中提到，中东和北非（MENA） 地区到2030年装配的光伏系统装机容量将达到180GW。   我国光伏装机容量稳居世界首位，2024年装机容量增速光显放缓，料到2025年新增装机容量链接疲 软。在“双碳”方向等条件下，2024年我国光伏装机容量保抓增长，但增速回落至27.89%。2025年1-6 月，国内光伏新增装机容量增速达212.21GW，同比增长51.71%。装机类型来看，受益于“十四五”第 一批大基地技俩的缔造及并网，2024年我国聚合式光伏电站新增装机容量同比增长32.5%，占光伏装机 容量的比重超越散播式光伏；工买卖散播式光伏新增装机容量增速降至22.92%，占比有所回升；受补贴 政策更正、各地消纳等身分影响，户用散播式光伏装机容量占比抓续下跌。左证中国光伏行业协会 （CPIA）统计后果，受散播式光伏发电治逸想法、新动力上网电价商场化鼎新等政策及上述政策与各 省具体实施想法出台时刻差的影响，行业存在一定不雅望厚谊，保守情况，料到2025年光伏新增装机量出 现下跌。 图1 我国光伏累计装机容量情况（单元：GW）                        图2 我国光伏装机结构情况（单元：GW）         我国光伏新增装机量             同比（右轴）                      散播式光伏新增装机容量 贵寓起首：国度动力局，中证鹏元整理                             贵寓起首：国度动力局，中证鹏元整理    福建省散播式光伏发展势头强盛。福建省地处东南沿海地区，经济发展带动用电需求抓续增长， 其中散播式光伏占比91.56%；2024年末福建省光伏发电累计并网容量1,258.3万千瓦，同比增长43.89%， 其中散播式光伏累计并网容量1,181.8万千瓦，同比增长42.32%。2025年6月，福建省场所轨范《户用光 伏发电系统装配技艺范例》认真获批发布，该轨范是福建省光伏鸿沟首个场所轨范，将有用提高省内户 用光伏系统的安全性与可靠性，有劲促进光伏产业健康有序发展。    我国光伏支架商场竞争仍较热烈，主要原材料价钱波动对光伏支架分娩企业的成本管控形成压力    光伏支架是光伏电站垂危的组成部分，行业竞争热烈，且固定支架保抓主导地位。2024年以来，我 国光伏固定支架仍占主流，跟着《国度发展鼎新委 国度动力局对于真切新动力上网电价商场化鼎新促 进新动力高质料发展的见知》（发改价钱〔2025〕136号）认确实施，领有更低度电成本和更高发电量 的追踪支架具有一定发展空间。我国光伏支架企业的出货量举座上呈现出“一超多强”场所，国内商场 竞争较为热烈。2024年江苏国强兴晟动力科技股份有限公司以光伏支架43.5GW的出货量稳居世界第一； 中信博（688408.SH）以追踪支架17.41GW的出货量居大家第二；深圳市安泰科清洁动力股份有限公司 追踪支架2.55GW的出货量位列大家第六位。 图3 2024-2030 年我国追踪支架占比呈上升趋势                              固定支架过火他占比        追踪支架占比 贵寓起首：中国光伏行业协会（CPIA），中证鹏元整理   原材料占光伏支架成本比重较大，其价钱波动给行业企业带来成本管控压力。追踪支架与固定支架 成本结构粗陋相通，二者成本组成中径直材料占比最大；固定支架的径直材料中最主要的即是钢材和铝 材，其中钢材以热镀锌碳钢为主。上游企业主要以钢材、铝材等巨额金属材料加工企业为主，包括包钢 等各大钢铁集团、中国铝业等铝材提供商，原材料供给充足，呈本质足竞争的商场形态。连年钢材、铝 材巨额金属材料的价钱波动较大，主要原材料价钱波动给光伏支架分娩企业带来一定成本管控压力。 图4 连年钢材及铝材价钱走势              中国:平均价:铝(A00):有色商场               上海:价钱:热轧板卷(Q235B,4.75mm) 贵寓起首：Wind，中证鹏元整理 四、 谋划与竞争   公司主营业务结构保抓贯通，2024年营业收入略有承压，2025年一季度显露回升势头。2024年公司 光伏支架业务仍为营业收入与毛利润的主要起首，但因澳大利亚及欧洲等商场销售收入减少，重叠居品 价钱竞争热烈等，该业务收入同比小幅下跌，盈利空间同步承压，导致公司2024年营业收入及销售毛利 率均略有下跌。2024年光伏组件价钱下行等推动光伏电站投资意愿提高，公司光伏电站工程收入同比显 著增长；公司同步加速拓展国外大地电站开发投资业务，2024年新增并网容量同比大幅加多，使得光伏 电站发电收入同步提高。公司光伏电力电子居品仍主要包括光伏储能居品、光伏并网逆变器及光伏汇流 箱等，2024年收入限制较小。2025年一季度，公司兑现营业收入3.61亿元，同比增长3.83%。 表2 公司营业收入组成及毛利率情况（单元：亿元）        技俩                    金额         占比        毛利率       金额        占比        毛利率 光伏支架                 15.88     82.75%    17.01%    16.74     86.45%    19.33% 光伏电站开发及缔造业务           2.83     14.74%    39.40%     2.24     11.55%    41.02% 其中：光伏电站工程收入           1.24      6.48%    11.58%     0.89      4.60%    7.54%      光伏电站发电收入         1.59      8.26%    61.23%     1.34      6.94%    63.20% 光伏电力电子居品              0.18      0.96%    32.44%     0.10      0.54%    19.75% 其他业务                  0.30      1.54%    69.23%     0.28      1.46%    70.50% 所有                   19.19    100.00%    21.26%    19.36    100.00%   22.58% 贵寓起首：公司 2023-2024 年审计阐发，中证鹏元整理   （一）光伏支架业务   公司光伏支架销售业务链接坚抓大家化政策布局，依托多元居品矩阵遮蔽全场景应用需求，在澳 大利亚等区域市占率仍较高；但受国外商场波动影响，境外售售收入有所承压，需情切境外谋划治理 及汇兑耗损等风险   公司分娩的光伏支架玩忽适配不同区域的技艺范例和客户需求，并在大家竖立了完善的营销相聚， 慧动力玄虚处罚决议供应商，提供的光伏支架系统包括散播式光伏支架、固定光伏支架、智能光伏追踪 器、BIPV等，涵盖光伏系归拢皆应用场景。其中，散播式支架系统仍为公司明星居品，2024年收入占 光伏支架销售收入的比重为44.11%，在澳大利亚散播式光伏支架商场保抓第一的市占率，且户用散播式 光伏支架在英国、德国的市占率均位于行业前线；此外，2024年公司新推出适配多类屋面的新式户用平 屋顶压载系统及挂钩模块，有助于自如公司散播式支架系统在大家的竞争力。 化的就业相聚和就业团队，以便快速反应客户需求。截止2024年末，公司光伏支架居品已销往大家50多 个国度，累计销售超39GW，并应用于1.5万余座聚合式光伏电站和75万余座散播式光伏电站。2024年公 司光伏支架大家化政策布局仍有助于撑抓区域互补，往日国外售售收入受澳大利亚及欧洲等商场销售收 入减少等身分的影响而有所下跌，货款结算账期主要在90天内；同期国内销售收入受益于“双碳”方向 的鼓励及茂遍及基地缔造等而保抓增长。公司国外商场限制仍较大，2024年汇兑耗损为0.21亿元（2023 年汇兑收益为0.23亿元），且国外分支机构较多，需情切境外谋划治理及汇兑耗损风险。客户方面， 进前五大客户共3家，均为中国境内企业，销售额占年度销售总和的比重所有为10.60%，2024年前五大 客户销售收入占比链接降至24.96%。 表3 公司光伏支架销售区域散播情况（单元：万元） 区域                                                                               收入同比                    收入          占比               收入                    占比 中国              70,978.32     44.69%         69,481.54               41.50%         2.15% 澳大利亚            34,977.54     22.02%         38,623.87               23.07%        -9.44% 欧洲              20,879.20     13.15%         28,739.07               17.17%       -27.35% 其他              31,979.43     20.14%         30,571.31               18.26%         4.61% 所有             158,814.49    100.00%        167,415.79              100.00%       -5.14% 贵寓起首：公司 2023-2024 年年度阐发，中证鹏元整理 能消化情况   公司分娩模式未发生变化，产能和产量均链接提高。2024年公司守护厦门、天津双基地分娩架构， 络续“预测+销售订单”的分娩模式。2024年公司通过优化工场布局、产线居品型谱匹配、提高征战稳 定、优化征战加工工艺、自动化征战升级等，提高了基地的产能限制。跟着公司不断拓展泰国、菲律宾 及中国等商场，2024年公司光伏支架产量链接增长，产能愚弄率仍趋于饱和。2024年公司运行散播式光 伏支架智能工场技俩，技俩缱绻总投资3.54亿元，截止2025年6月27日已投资0.13亿元，技俩缔造完成后 将新增散播式光伏支架产能10GW，需情切技俩缔造程度及产能消化情况。 表4 公司光伏支架分娩情况（单元：MW） 技俩                           2024 年                      2023 年                  同比变动 年产能                          7,703.92                    6,711.00                 14.80% 年产量                          7,573.72                    6,871.07                 10.23% 年销量                          7,340.71                    6,833.62                   7.42% 产能愚弄率                         98.31%                     102.39%                        -- 贵寓起首：公司提供，中证鹏元整理 表5 截止 2025 年 6 月 27 日公司募投技俩缔造情况（单元：万元） 技俩称号                        技俩投资金额              召募资金投资额                       已累计投资金额 散播式光伏支架智能工场技俩                  35,383.33                  33,200.00               1,318.53 动力筹备开发中心技俩                       8,162.08                  1,800.00                   0.00 所有                             43,545.41                  35,000.00               1,318.53 贵寓起首：《清源科技股份有限公司对于使用部分暂时闲置召募资金临时补充流动资金的公告》，中证鹏元整理   公司营业成本仍以径直材料为主，主要原材料价钱波动给公司带来一定成本管控压力   公司径直材料占营业成本的比重较大，主要为钢材和铝材，仍需情切主要原材料价钱波动风险。公 司光伏支架居品采购模式未发生要紧变化，主要采购的原材料仍为铝型材、碳钢结构件和不锈钢结构件， 材料价钱呈下跌趋势，由于公司从获取订单（或订立价钱公约）到原材料采购有一定的周期，如若在此 时代主要原材料价钱大幅高潮，而公司在与客户订立销售合同期未充分推敲原材料价钱高潮的身分，在 与供应商谈判中又无填塞的议价才智，则会对公司盈利形成不利影响。供应商方面，2024年公司新进前 五大供应商共2家，采购金额所有占采购总和的比重为16.65%，前五大供应商采购金额占比降至28.77%。 表6 公司主要原材料采购情况（单元：万元、万元/吨） 技俩                   金额        占比        均价                 金额            占比          均价 铝型材           40,136.63    28.09%      2.29           42,355.18      29.23%          2.25 碳钢结构件         71,597.90    50.11%      0.50           60,828.83      41.97%          0.51 不锈钢结构件          8,188.82    5.73%      1.21            9,072.57        6.26%         2.15 所有           119,923.35    83.93%        --       112,256.58         77.46%            -- 注：上述占比系占采购总和的比例。 贵寓起首：公司提供   （二）光伏电站开发及缔造业务 备较多，业务收入有望保抓快速增长，但推敲到技俩缔造周期短，且行业竞争热烈，需情切公司后续 EPC技俩拓展情况 主要由全资子公司清源易捷负责，业务模式未发生要紧变化。公司算作福建省“灵敏光伏+数字动力” 举座处罚决议领军企业，EPC缔造及运维就业历久聚焦于高品性光伏缔造与灵敏运维相汇注的发展策略， 驻足福建省，走向世界，奋勉于为浩大客户提供“灵敏光伏+数字动力”技俩的想象、缔造、运维生命 周期一体化就业。受益于国内“双碳”政策利好、光伏组件价钱下跌及工商企业对绿色低碳转型需求的 抓续开释等，2024年公司凯旋打造欧普照明（603515.SH）、极兔快递-W（1519.HK）、厦路途桥缔造 集团有限公司等着名企业屋顶式散播电站并提供运维就业，当期兑现光伏电站工程业务收入1.24亿元， 同比增长39.64%，业务毛利率亦有所上升。   公司主要在建EPC电站技俩限制较大，料到2025年业务收入有望保抓高速增长态势，但仍需情切该 业务后续拓展情况。截止2024年末，公司主要在建EPC电站技俩一皆为散播式光伏技俩，装机容量所有 推敲到行业竞争仍较热烈，需抓续情切公司后续EPC电站业务的拓展情况。 表7 截止 2024 年末公司主要在建 EPC 电站技俩（单元：MW、万元）                                         装机容             投资总        累计投         可兑现工程 技俩称号                       业主                                          量               额          资           就业收入 上汽集团散播式光伏发电技俩     上海汽车集团股份有限公司                23.94     5,146.42   1,742.46      5,146.42 中汾酒城绿色低碳散播式示范     山西杏花中汾酒城酒业有限公 技俩                司 普米斯生物制药散播式光伏发     普米斯生物制药（南通）有限 电技俩               公司 厦门致兴金属散播式光伏发电                   厦门致兴金属成品有限公司         0.22      53.42      34.69       53.42 技俩 福建天昇散播式光伏发电技俩     福建天昇新材料有限公司          3.11     982.82     392.21      982.82 泉州三安散播式光伏发电技俩                   泉州三安半导体科技有限公司        6.02    1,512.32    600.55     1,512.32 四期 江门松下三期散播式光伏发电     松下电子部品（江门）有限公 技俩                司 江苏凡润电子散播式光伏发电                   江苏凡润电子有限公司           2.32     973.27        1.09     973.27 技俩 佛山三友汽车部件散播式光伏     佛山三友汽车部件制造有限公 发电技俩              司 晋江传云物联网散播式光伏项                   晋江传云物联网技艺有限公司        5.31     867.29        1.26     867.29 目 所有                --                  94.30   27,987.30   4,635.74   27,987.30 贵寓起首：公司提供 出压力   公司光伏电站投资运营保抓安靖增长，但技俩缔造存在一定资金需求。公司光伏电站发电业务主要 聚焦于国内工买卖散播式电站投资场景，通过与工买卖高耗能企业协调，愚弄得当条件的建筑屋面铺设 灵敏光伏电站，为工买卖主提供“灵敏光伏+数字动力”治理系统就业，业务模式未发生要紧变化。公 司抓有的光伏电站可运营期限一般为25年，上网电价实行平价上网，福建省内上网电价为0.3949元/千瓦 时。2024年公司投资光伏电站新增并网71.31MW，期末公司累计抓有光伏电站装机容量所有281.61MW， 包括散播式光伏电站装机容量205.01MW，其中位于福建省的散播式光伏电站装机容量占公司散播式光 伏电站装机总容量的比重为33.29%。跟着运营电站及发电量的加多，2024年公司光伏电站发电收入稳步 增长，且毛利率处于较高水平。公司已与三安光电（600703.SH）、松下电子、东方雨虹（002271.SZ） 等着名企业、国内多地市大型产业园区达成历久协调，此外，公司积极拓展国外大地电站开发投资业务， 在 德 国市 场处 于开 发中的 项 目约 200MW。 截止 2024 年末 ，公 司在 建光 伏电 站 技俩 装机 限制 约为 伏电站，通过“数字化运营+技艺迭代雠校”双轮驱动策略提高发电收益及安全性、优化大地电站电力 商场交游策略等形式，积极优化自抓电站金钱结构，助力自抓电站发电收入安靖增长。 五、 财务分析      财务分析基础评释   以下分析基于公司提供的经容诚司帐师事务所（非凡普通结伴）审计并出具轨范无保属主张的   公司金钱限制保抓增长，仍主要由应收款项和电力金钱组成，应收账款光显占用营运资金且需关 注国外客户等的回款情况，重叠受限金钱限制较大，举座金钱质料及流动性推崇偏弱；公司 2024 年盈 利水平受国外商场功绩下滑及汇兑耗损大幅加多等负担而有所下跌，2025 年上半年呈现回升态势；公 司谋划回款欠安，总债务限制链接膨胀，债务期限结构有待优化，且本期债券的刊行进一步推升杠杆 水平，债务压力有所加大   成本实力与金钱质料 润的积存而小幅提高，总体使得公司总金钱保抓增长，但净金钱对总欠债的保险程度大幅削弱。 图5 公司成本结构                                   图6 2025年3月末公司系数者职权组成       总欠债        系数者职权    产权比率（右）                                                                其他       亿元 贵寓起首：公司 2023-2024 年审计阐发及未经审计的 2025          贵寓起首：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                          证鹏元整理   从金钱组成来看，公司总金钱仍主要由光伏电站及电站征战、应出入架销售货款和电费结算款等构 成。公司自抓的已完工并网光伏电站和关联征战计入固定金钱科目，奉陪部分在建电站技俩完工转固， 计入在建工程科目，主要为散播式光伏发电技俩。2024年末公司应收账款同比有所增长，主要为应收国 家电网有限公司（以下简称“国度电网”）及内蒙古电力（集团）有限背负公司（以下简称“内蒙电 力”）电费结算款及补贴款、客户光伏支架销售货款及光伏电站工程就业款等，其中应收国度电网及内 蒙电力可再活泼力电价补贴回收周期较长，应收国外客户款项需情切地缘政事等对款项回收的影响。 值风险。2024年以来公司加多备货，导致期末存货限制有所加多。受限金钱方面，截止2024年末，公司 系数权或使用权收到戒指的金钱账面价值所有5.26亿元，占期末总金钱的比重为17.22%，主要系质押的 电站电费收费权、电站金钱、银行承兑汇票保证金、保函保证金、贷款保证金等。 表8 公司主要金钱组成情况（单元：亿元）         技俩                          金额           占比        金额       占比          金额       占比 货币资金                          2.85     9.06%      3.50      11.48%     2.06      8.28% 应收账款                          8.99    28.55%    9.17       30.05%    7.50    30.17% 存货                            3.64    11.58%    2.95        9.68%    2.17     8.73% 流动金钱所有                    18.65      59.24%    17.92      58.70%    13.21   53.13% 固定金钱                      10.57       33.59%   10.47       34.32%    8.72    35.07% 非流动金钱所有                   12.83      40.76%    12.60      41.30%    11.66   46.87% 金钱所有                      31.47      100.00%   30.52      100.00%   24.87   100.00% 贵寓起首：公司 2023-2024 年审计阐发及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理      盈利才智    公司2024年盈利水平受国外商场功绩下滑及汇兑耗损大幅加多等影响而有所下跌，2025年上半年呈 现显耀回升态势。2024年公司中枢业务光伏支架销售收入受澳大利亚及欧洲等商场销售收入减少等负担， 重叠居品价钱竞争热烈，业务盈利空间同步承压，导致往日营业收入和毛利润均略有下跌。同期，在产 品大家化政策布局下，公司积极拓展国表里销售相聚，2024年销售用度链接增长，重叠汇兑耗损大幅提 升及应收账款计提坏账耗损较大，多重身分显耀侵蚀盈利空间。受此影响，2024年公司净利润同比大幅 下跌，EBITDA利润率及总金钱酬金率均下行。公司2025年一季度净利润同比大幅增长，2025年半年度 功绩预报夸耀，料到公司2025年1-6月包摄于母公司系数者的净利润、包摄于母公司系数者的扣除非经 常性损益的净利润差别同比增长40.39%-68.47%、41.95%-71.12%，主要原因为公司当期收入加多及汇兑 收益大幅提高等。 图7 公司盈利才智缱绻情况（单元：%）                      EBITDA利润率                 总金钱酬金率 贵寓起首：公司 2023-2024 年审计阐发，中证鹏元整理      现款流与偿债才智    截止2024年末，公司总欠债同比大幅增长，以刚性债务为主，债务期限结构有所优化。从债务类型 来看，2024年末公司总债务主要源自银行融资及应付单据，银行借钱年利率聚合在3.0%-4.5%之间。其 中，2024年末公司应付单据同比大幅增长，主要系公司加多备货和固定金钱投资并聘用应付单据结算所 致。公司历久借钱主要为抵质押及保证借钱，典质金钱主要为厂房、质押金钱主要为光伏发电技俩收费 权。谋划性欠债方面，公司谋划性负借主要为应付账款，主要系应付供应商原材料和征战采购款及工程 款。 表9 公司主要欠债组成情况（单元：亿元）           技俩                       金额        占比                金额            占比           金额            占比 短期借钱                     1.27        6.90%          0.79          4.47%        1.12          9.09% 应付单据                     5.41    29.49%             5.36         30.35%        2.16         17.46% 应付账款                     1.93    10.50%             2.23         12.64%        1.84         14.84% 其他应付款                    0.39        2.12%          0.51          2.91%        0.36          2.89% 一年内到期的非流动欠债              0.70        3.78%          0.95          5.36%        0.70          5.69% 流动欠债所有                  12.15    66.15%            11.37        64.36%         7.55        61.08% 历久借钱                     5.10    27.77%             5.18         29.31%        3.69         29.84% 租借欠债                     0.45        2.47%          0.45          2.55%        0.48          3.85% 历久应付款                    0.65        3.56%          0.65          3.67%        0.63          5.07% 非流动欠债所有                  6.22    33.85%             6.30        35.64%         4.81        38.92% 欠债所有                    18.36   100.00%            17.67        100.00%       12.37        100.00% 总债务                     13.58    73.96%            13.37         75.68%        8.81         71.20% 其中：短期债务                  7.37    54.29%             7.10         53.06%        4.01         45.56%     历久债务                 6.21    45.71%             6.28         46.94%        4.79         54.44% 贵寓起首：公司 2023-2024 年审计阐发及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    公司杠杆水平保抓增长，债务压力有所加大。2024年公司谋划步履现款流净额因应付单据结算货款 较大而推崇大幅提高，若推敲实质支付资金，公司当期谋划步履现款流仍推崇较弱，2025年一季度推崇 为净流出。此外，跟着光伏电站技俩等投资开销较大，公司投资步履关联资金需求需靠融资稳定，“清 源转债”于2025年4月凯旋刊行，或推升杠杆水平。受国外商场等身分影响，2024年公司谋划功绩推崇 疲软，EBITDA对利息的保险才智同步下行；公司自抓光伏电站需抓续参加资金，解放现款流/净债务仍 推崇偏弱。 表10 公司现款流及杠杆景象缱绻           缱绻称号              2025 年 3 月                     2024 年                 2023 年 谋划步履现款流净额（亿元）                            -0.27                        1.84                    0.54 FFO（亿元）                                      --                       1.37                    1.96 金钱欠债率                                  58.35%                       57.90%                  49.73% 净债务/EBITDA                                   --                       3.94                    2.61 EBITDA 利息保险倍数                                --                       9.24                   13.97 总债务/总成本                                50.89%                       51.00%                  41.33% FFO/净债务                                      --                     14.32%                  27.91% 谋划步履现款流净额/净债务                          -2.75%                       19.21%                   7.70% 解放现款流/净债务                              -4.37%                       1.98%                  -26.98% 贵寓起首：公司 2023-2024 年审计阐发及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    公司流动性比率缱绻呈走弱态势，推敲到公司具备一定的流动性储备，举座流动性景象推崇一般。 截止2025年3月末，公司及下属子公司银行授信额度所有21.34亿元，剩余可用授信额度为10.12亿元，且 公司为A股上市公司，玩忽取得一定的流动性资源，但推敲到公司净金钱限制偏小，光伏支架行业商场 竞争热烈，公司获取流动性资源的才智一般。  图8 公司流动性比率情况                         速动比率              现款短期债务比  贵寓起首：公司 2023-2024 年审计阐发及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 六、 其他事项分析   过往债务践约情况   左证公司提供的企业信用阐发，从2022年1月1日至阐发查询日（2025年7月14日），公司本部不存 在未结清不良类信贷纪录，已结清信贷信息无不良类账户。   左证中国推广信息公开网，截止查询日（2025年7月17日），中证鹏元未发现公司被列入世界失信 被推广东谈主名单。 附录一 公司主要财务数据和财务缱绻（合并口径） 财务数据（单元：亿元）     2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 货币资金                   2.85      3.50      2.06      3.38 应收账款                   8.99      9.17      7.50      6.05 存货                     3.64      2.95      2.17      2.04 流动金钱所有                18.65     17.92     13.21     13.04 固定金钱                  10.57     10.47      8.72      7.59 非流动金钱所有               12.83     12.60     11.66      9.58 金钱所有                  31.47     30.52     24.87     22.62 短期借钱                   1.27      0.79      1.12      1.45 应付单据                   5.41      5.36      2.16      2.57 应付账款                   1.93      2.23      1.84      1.78 一年内到期的非流动欠债            0.70      0.95      0.70      0.31 流动欠债所有                12.15     11.37      7.55      7.39 历久借钱                   5.10      5.18      3.69      2.95 应付债券                   0.00      0.00      0.00      0.00 历久应付款                  0.65      0.65      0.63      0.60 非流动欠债所有                6.22      6.30      4.81      4.16 欠债所有                  18.36     17.67     12.37     11.55 总债务                   13.58     13.37      8.81      8.39 其中：短期债务                7.37      7.10      4.01      4.34      历久债务              6.21      6.28      4.79      4.05 系数者职权                 13.11     12.85     12.50     11.07 营业收入                   3.61     19.19     19.36     14.42 营业利润                   0.34      1.19      2.02      1.47 净利润                    0.32      0.91      1.69      1.09 谋划步履产生的现款流量净额         -0.27      1.84      0.54      1.22 投资步履产生的现款流量净额         -0.15     -1.58     -2.36     -0.55 筹资步履产生的现款流量净额         -0.11      0.58      0.36     -0.36 财务缱绻            2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 EBITDA（亿元）               --      2.44      2.69      2.23 FFO（亿元）                  --      1.37      1.96      1.25 净债务（亿元）                9.78      9.59      7.02      4.89 销售毛利率               22.27%     21.26%    22.58%    22.71% EBITDA 利润率               --    12.69%    13.88%    15.46% 总金钱酬金率                   --    5.26%     9.39%     7.76% 金钱欠债率               58.35%     57.90%    49.73%    51.08% 净债务/EBITDA               --      3.94      2.61      2.19 EBITDA 利息保险倍数            --      9.24     13.97      7.91 总债务/总成本                        50.89%     51.00%        41.33%   43.12% FFO/净债务                            --     14.32%        27.91%   25.63% 谋划步履现款流净额/净债务                  -2.75%     19.21%        7.70%    24.90% 速动比率                             1.23       1.32          1.46     1.49 现款短期债务比                          0.53       0.61          0.57     0.89 贵寓起首：公司 2022-2024 年审计阐发及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司与实质抑遏东谈主之间的产权及抑遏相关图（截止 2024 年末） 贵寓起首：公司 2024 年年度阐发 附录三 主要财务缱绻狡计公式 缱绻称号            狡计公式 短期债务            短期借钱+应付单据+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务更正项 历久债务            历久借钱+应付债券+其他历久债务更正项 总债务             短期债务+历久债务                 未受限货币资金+交游性金融金钱+应收单据+应收款项融资中的应收单据+其他现款 现款类金钱                 类金钱更正项 净债务             总债务-盈余现款 总成本             总债务+系数者职权                 营业总收入-营业成本-税金及附加-销售用度-治理用度-研发用度+固定金钱折旧、油 EBITDA          气金钱折耗、分娩性生物质产折旧+使用权金钱折旧+无形金钱摊销+历久待摊用度摊                 销+其他平日性收入 EBITDA 利息保险倍数   EBITDA/（计入财务用度的利息开销+成本化利息开销） FFO             EBITDA-净利息开销-支付的各项税费 解放现款流（FCF）      谋划步履产生的现款流（OCF）-成本开销 毛利率             （营业收入-营业成本）/营业收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA/营业收入×100%                 （利润总和+计入财务用度的利息开销）/[（本年金钱总和+上年金钱总和）/2]× 总金钱酬金率 产权比率            总欠债/系数者职权所有×100% 金钱欠债率           总欠债/总金钱×100% 速动比率            （流动金钱-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类金钱/短期债务 附录四 信用等第标记及界说                     中历久债务信用等第标记及界说 标记         界说 AAA        债务安全性极高，负约风险极低。 AA         债务安全性很高，负约风险很低。 A          债务安全性较高，负约风险较低。 BBB        债务安全性一般，负约风险一般。 BB         债务安全性较低，负约风险较高。 B          债务安全性低，负约风险高。 CCC        债务安全性很低，负约风险很高。 CC         债务安全性极低，负约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以劣等第外，每一个信用等第可用“+”、“－”标记进行微调，暗意略高或略低于本等第。                     债务东谈主主体信用等第标记及界说 标记         界说 AAA        偿还债务的才智极强，基本不受不利经济环境的影响，负约风险极低。 AA         偿还债务的才智很强，受不利经济环境的影响不大，负约风险很低。 A          偿还债务才智较强，较易受不利经济环境的影响，负约风险较低。 BBB        偿还债务才智一般，受不利经济环境影响较大，负约风险一般。 BB         偿还债务才智较弱，受不利经济环境影响很大，负约风险较高。 B          偿还债务的才智较大地依赖于精采的经济环境，负约风险很高。 CCC        偿还债务的才智额外依赖于精采的经济环境，负约风险极高。 CC         在歇业或重组时可取得保护较小，基本不可保证偿还债务。  C         不可偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以劣等第外，每一个信用等第可用“+”、“－”标记进行微调，暗意略高或略低于本等第。                     债务东谈主个体信用景象标记及界说 标记    界说 aaa   在不推敲外部非凡支抓的情况下，偿还债务的才智极强，基本不受不利经济环境的影响，负约风险极低。 aa    在不推敲外部非凡支抓的情况下，偿还债务的才智很强，受不利经济环境的影响不大，负约风险很低。 a     在不推敲外部非凡支抓的情况下，偿还债务才智较强，较易受不利经济环境的影响，负约风险较低。 bbb   在不推敲外部非凡支抓的情况下，偿还债务才智一般，受不利经济环境影响较大，负约风险一般。 bb    在不推敲外部非凡支抓的情况下，偿还债务才智较弱，受不利经济环境影响很大，负约风险较高。 b     在不推敲外部非凡支抓的情况下，偿还债务的才智较大地依赖于精采的经济环境，负约风险很高。 ccc   在不推敲外部非凡支抓的情况下，偿还债务的才智额外依赖于精采的经济环境，负约风险极高。 cc    在不推敲外部非凡支抓的情况下，在歇业或重组时可取得保护较小，基本不可保证偿还债务。  c       在不推敲外部非凡支抓的情况下，不可偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以劣等第外，每一个信用等第可用“+”、“－”标记进行微调，暗意略高或略低于本等第。                            瞻望标记及界说 类型         界说 正面         存在积极身分，异日信用等第可能提高。 贯通         情况贯通，异日信用等第粗陋不变。 负面         存在不利身分，异日信用等第可能镌汰。                         中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码国际翻新中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com   www.cspengyuan.com.



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